注：本文发表于2021年第5期《国际金融研究》。请注明转载来源。为节省篇幅，本版仅给出内容总结、介绍和结论。全文请参考中国知网。本文是两位作者关于“经常项目恶化对国内经济的影响”三部曲研究的第一部。这三项研究探讨了经常项目恶化对一国资产价格、实际有效汇率和货币政策的影响，未来将陆续发表。请注意。内容：为了分析一国经常项目的恶化是否会加大国内资产价格的波动，本文在Obstfeld和Rogoff(1996)相关模型和风险资产定价模型的基础上，构建了一个理论框架，并以G20国家为样本，采用动态面板回归和时变参数向量自回归(TVP-VAR)方法进行了实证研究。研究结果表明：第一，2008年全球金融危机后，经常项目恶化不仅导致G20国家整体资产价格下降，也增强了国内风险资产价格的波动性；其次，经常账户余额由盈转亏，对资产价格的负面影响更强；第三，经常项目调整对逆转国资产价格波动的影响主要来自贸易渠道，而非逆转国的影响主要来自收入渠道。最后，美国、中国、日本和德国四个主要经济体经常账户恶化对资产价格的影响表现出显著的异质性和时变效应。
介绍
近年来，中国经常账户余额无论是绝对规模还是占国内生产总值的比重都大幅下降。2018年第一季度，中国经常账户十多年来首次出现赤字。2018年，中国股市大幅下跌，不同板块跌幅达到四分之一甚至三分之一。2019年以来，中国股市波动性较强，市场越来越关注“北上资金”波动对股市的影响。那么，中国经常账户盈余的下降或由盈转亏是否会对国内风险资产的价格波动产生重大影响？能否从世界主要国家的相关经验数据中找到具体规律？
2008年全球金融危机爆发后，主要经济体经常项目变动的方向和路径呈现发散趋势，经常项目金融渠道调整的贡献日益加大。一国外部失衡在“存量”和“流量”方面的调整速度和方向并不一致，其中估值效应发挥着越来越重要的作用。对于外部资产负债与国内生产总值比率高的国家来说，经常账户变化对国内经济和金融的潜在影响甚至更大。当一个国家的经常账户余额由正转负时，通常意味着该国需要更多的外部资金来实现国际收支平衡。鉴于外部资金的波动性明显高于国内资金，这可能导致国内资产价格的波动性显著增加。本文的主要工作是提出并检验这一研究假设。
本文的主要贡献包括：第一，基于OR(1996)和风险资产定价模型，构建了一个理论框架来阐明经常项目调整对一国资产价格的影响机制；其次，基于G20国家数据的动态面板模型的实证结果显示，经常项目恶化将增强国内风险资产价格的波动性，其中，经常项目顺差转为逆差将导致资产价格更剧烈的震荡；再次，通过构建TVP-VAR模型，对比分析美、中、日、德四大主要国家经常项目调整对资产价格的影响，发现四大经济体经常项目恶化对资产价格的影响表现出显著的异质性和时变效应。
不及物动词结论和政策影响
本文研究了一国经常项目恶化对国内资产价格波动的影响方向、意义和机制。
首先，本文基于G20经济体的面板数据构建了系统GMM模型。实证结果表明：第一，当前会计核算的恶化
其次，通过构建TVP-VAR模型，分析了2008年金融危机后美国、中国、日本和德国四大经济体经常账户调整对资产价格影响的异质性。结果表明：一是经常项目调整对不同时点资产价格的影响呈现先分化后共振的趋势；二是经常项目反转对中日资产价格短期影响较大，而美国和德国表现出较强的不对称性；第三，上述冲击具有显著的顺周期和货币政策协同效应。
本文的结论具有较强的政策含义：第一，对于重要经济体，需要密切关注经常账户的调整方向和程度，合理调整收支政策，避免一国经常账户恶化加剧国内资产的波动；其次，政策kydjy需要密切关注经常项目频繁转回的风险，避免经常项目转回对国内资产价格的不利影响，防止外部部门的金融风险转移到国内部门；第三，各国应建立资本流动预警机制，完善宏观审慎监管框架；其次，各国应调整国际投资头寸结构，避免国内金融风险上升带来的不当估值效应；最后，央行要完善利率调控机制和货币政策传导路径，减少经常项目调整带来的套利空间。